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跨市场换股吸收合并的利弊分析

在香港上市的H股公司顺利回归A股市场发行上市的(包括已经被中国石油私有化的吉林化工)已经有50多家。其中,47家公司采取直接到A股市场向不特定公众首次公开发行新股(IPO)的模式回归,而潍柴动力、中国铝业、上海电气则采取向A股市场特定公司股东换发股份的模式回归,属于回归发行模式的创新。 跨市场换股吸收合并是在香港联交所上市的公司(合并公司)通过增发A股股份以换取在内地证券市场上市的公司(目标公司)的股份,使得目标公司失去上市公司资格,目标公司的股东转而持有并购公司的股份,并购公司取得A股市场上市资格,从而实现股份在内地与香港证券市场双重上市的目标。①在海外上市公司回归A股模式中,潍柴动力合并湘火炬、中国铝业合并兰州铝业和山东铝业、上海电气合并上电股份(600627)采用的都是由海外上市公司换股吸收合并的方式。作为海外上市公司回归A股市场发行上市的创新模式,跨市场换股合并与传统的IPO回归模式相比,既存在优点,也存在缺点,海外上市公司应审慎选择使用这种回归模式。

传统的换股合并通常发生在同一证券市场内部,合并企业与被合并企业基于不同的立场而有不同的利益,因此不能简单而笼统地分析企业换股合并的动因。从合并双方各自的角度来看,合并方换股合并的动因如下:(1)缓解融资压力;(2)优化资本结构;(3)分散合并风险。被合并方同意换股合并的动因如下:(1)分享股东收益;(2)获得税收抵免利益。我国现阶段海外上市公司(合并公司)进行的跨市场换股合并动因,既有与传统换股合并相同的地方,也有不同的地方。

(一)希望获得A股市场上市资格,实现股票两地上市

正如海外上市公司迫切希望回归A股市场IPO的动因一样,海外上市公司进行跨市场换股合并的主要动因就是希望获得A股上市资格,实现股票两地上市。这样带来的潜在利益很多。从证券监管角度来看,可以获得A股市场上市的壳资源;从财务角度来看,由于存在市场分割,境内证券市场的走势与海外市场不完全一致,可以获得两个资本运作平台,今后选择再融资市场时可以较为从容;从经营的角度而言,媒体每天报道的关于该公司的股票交易信息相当于给公司做免费广告;从公司治理角度而言,H股公司存在严重的股权分置问题,由于历史原因,大股东的股份不能自动在香港市场流通,使得大股东利益与中小股东利益不一致,只有在回归A股市场上市后才能实现股份全流通。同时,以较小的代价解决了控股上市子公司的股权分置问题。②

(二)解决同业竞争问题

造成同业竞争局面的原因在于,部分公司在香港上市之前,在A股市场已经分拆一部分业务上市,从而形成母公司在香港上市,而控股子公司在A股市场上市的局面,这也是今天热炒的整体上市话题之一。由于同业竞争带来大股东利益输送,损害中小股东利益问题,各国在法律上一般都限制同业竞争,要求控股股东避免出现与上市公司之间同业竞争关系。海外上市的母公司如果再回到A股市场发行上市,势必违反限制同业竞争的法律。例如,A股上市公司兰州铝业、山东铝业都是在香港上市的中国铝业的控股子公司。如果中国铝业采取IPO方式回归,将面临严重的同业竞争问题。所以,中国铝业吸收合并兰州铝业、山东铝业不仅使中国铝业回归A股市场,而且解决了今后要进行的复杂的私有化上市子公司问题。③而2001年回归A股市场IPO的中国石化,由于在A股市场存在众多的控股上市子公司,一直在为解决同业竞争问题作不懈努力,至今还有两块“最难啃的骨头”——上海石化、仪征化纤无法处理(两公司至今未进行股改)。

(三)缓解合并给公司带来的融资压力

企业对资金的获取可选择不同的融资方式,关于融资方式选择,梅耶斯(Stwart C.Myers)和迈基里夫(Nicholas. S.Majluf )(1984)提出了“融资顺序理论”(Pecking Order Theory)。该理论认为在企业融资顺序的安排上,首先是内部融资,其次是债券融资,最后是股票融资。由于海外上市公司无论是开办新项目、购买新矿藏,还是私有化上市的控股子公司,所需资金额都非常大,巨额现金的支付会使企业承受巨大的融资压力。

第一,企业的内部资金无法完全满足合并对资金的巨额需求,并且大量现金支出也会挤占企业的营运资金,以致严重影响合并后企业的正常经营活动。第二,在采用债务融资的情况下,合并企业不仅要支付融资费用,而且从借款的那天起就会背负着巨大的还本付息的压力和受到苛刻债务条款的限制,财务状况也会明显恶化。沉重的财务负担可能会让合并企业举步维艰,影响其正常的生产经营活动,甚至导致其破产。第三,外部融资面临诸多不确定因素。尽管2007年的A股市场超预期火爆,海归公司动辄融资100亿元以上、在9~10月更是创造了由建设银行、中海油服、中国神华、中国石油等4家共融资近2000亿元的光辉业绩。但是,这种情形并非常态,应充分考虑到2006年8月回归A股市场的中国国航面临的发行窘境。回顾2008年1月份,在传闻中国平安将巨额再融资后,内地股市暴跌,几天之间就跌去1000点以上;2008年2月20日,市场再度传闻浦发银行将再融资400亿元,导致当天浦发银行跌停。相比而言,换股合并不受交易规模的限制,能够避免在大规模的企业合并中支付巨额的现金,极大地缓解了合并的融资压力,也不会影响企业的日常经营活动,特别适合于“强强联合”的合并。

(四)在特定时期采取IPO 模式不可行

由于海外上市公司采取IPO模式回归A股市场会使市场面临一定的资金抽出压力,所以中国证监会可能会人为控制海外上市公司的回归步伐,进而导致合并公司失去恰当的投资时机。例如,湖南有色的回归计划被证监会在2008年2月19日否决;紫金矿业回归A股计划在2007年12月通过证监会审批,但是因为随后A股市场大势不稳,拖到2008年4月底才发行上市。

(五)通过跨市场换股合并能提高公司经营绩效

从潍柴动力并购湘火炬,中国铝业并购兰州铝业、山东铝业来看,合并后,确实能够产生协同效应,提升公司的经营业绩。例如,原中国铝业的优势在于铝土矿,对氧化铝的生产是强项,但是对于产业链下游的成品铝的生产则是兰州铝业与山东铝业的强项,换股合并后,中国铝业在整个产业链条上资源的分配更加合理,可以有效地规避上游资源或下游产品价格波动带来的不利影响。潍柴动力则利用收购湘火炬完善了柴油机与汽车零部件产业链的整合。 (一)与IPO模式相比,换股吸收合并失去一次较好的融资机会

与大多数海外上市公司采取IPO模式回归、募集巨额资金相比,跨市场换股吸收合并失去一次较好的融资机会,这种机会弥足珍贵。在我国,通过资本市场融资必须经过证券监管部门的严格审批,而证券市场发展起起伏伏,因此,要通过审批必须把握好时机,有可能“过了这村没这店”,内地上市公司对此都有很深的印象。例如南京银行早在2003年就已经办妥发行上市手续,但是由于随后几年的熊市以及为股权分置改革让路等因素的影响,直到2007年才成功发行上市。2007年是一个空前的大牛市,但是这并非A股市场常态。

(二)换股吸收合并在选择资产时不如IPO灵活

虽然两种模式都可以让海外上市公司换取资源,但是与IPO模式相比,换股合并定向严重,在选择资产时不如IPO灵活。首先,通过换股合并只能换取既定公司的资产,而IPO募集的资金则在挑选购置资产时选择面更宽;其次,通过IPO募集的资金所投项目通常是一个估计值(通常是融资上限),在市场环境发生重大变化时,可以暂停项目的开发进行观察。

(三)市场的消极反应

企业合并所选择的支付工具向市场传递了不同的信息。通常现金支付意味着合并企业的股票被市场低估,而股票支付表明合并企业的股票被高估。Myers和Majluf(1984)认为,当企业意识到价值被高估,管理层就会利用所拥有的私人信息发行证券为合并融资,这向市场提供了合并者对合并后的公司价值缺乏足够信心的信号,从长期看这将导致公司股价下降。Rau和Vermaelen(1998)也指出,股票融资型合并会使投资者产生合并企业价值被高估的预期。西方学者研究的结果表明:市场会对现金交易的合并方式作出积极的反应;相反,对股票交易的方式持比较消极的态度,从而可能导致合并公司股价的下滑。

(四)复杂的审批程序

在西方国家,合并发行新股一般要受到证券交易委员会的监督,完成法定的发行手续至少两个月以上,并且手续繁琐。在我国同样必须经过复杂的审批手续。海外上市公司的换股合并,无论企业的规模大小、属性如何,均需经过双方公司董事会、债权人、类别股东大会、股东大会的同意并获得双方所在地政府、证管办及中国证监会的批准;由于海外上市公司为外商投资公司,涉及外资并购问题,还必须经过商务部的审批;在合并过程中涉及到国有资产,可能需要国资委的批准。审批程序繁琐复杂,缺少灵活性。据统计,从合并预案的公告到合并的获准实施至少需要半年左右的时间;整个换股合并的时间跨度快则1年、慢则3年。冗长的审批程序可能会延误合并的最佳时机,甚至导致合并失败。从A股市场已经成功吸收合并的几起案例来看,由于吸收合并涉及到众多程序要履行, 因此,整个过程都会比较缓慢。例如潍柴动力吸收合并湘火炬,自2006年9月提出方案时到2007年4月25日才完成股份上市,历时约8个月,如果从2005年8月潍柴收购部分湘火炬股权时开始计算,则时间长达20个月;中国铝业换股吸收合并兰州铝业、山东铝业历时约5个月;上海电气换股吸收合并上电股份在2007年8月31日公布方案,到2008年11月底才宣告成功。

(五)合并成本不确定

换股合并需要经历复杂的谈判和审批程序,因此合并双方从最初的谈判到最终的交易会间隔一段比较长的时间。在这段期间,股价是随时波动的。同时,合并消息的公布也会对股价造成影响。一般来说,当合并消息公布时,目标公司的股票会上涨,目标公司的股东可能因此提高合并出价,从而使最终的交易价格高于合并公司的预期,导致合并公司股东利益的损失。例如,拟被上海电气换股合并吸收的上电股份,从2007年8月8日的28.05元到10月31日收盘84.09元, 仅用了3个月和38个交易日实现3倍的升幅,其中8月8日复牌之后,连拉9个涨停。

(六)保密困难

海外上市公司跨市场采取吸收合并的方式由于牵涉面非常大,包括两地的监管部门、两地的交易所、合并方和被并方的各类股东,而且需要专门注册设立特殊目的公司SPV(special purpose vehicle),用于换股吸收合并,这样就很难保密。而一旦风声传出,目标公司的股价就会扶摇直上,导致合并方合并成本大增。

SPV的作用在于在收购人和目标公司之间建立“防火墙”,避免目标公司的或有负债和或有诉讼殃及母公司。收购结束后,该SPV可以注销,也可以继续保留。例如中国石化2004年在香港“私有化”香港上市公司北京燕化、镇海炼化时,就分别在境外新设立了北京飞天、宁波甬联两家SPV,专门用于收购行动。在“协议安排”模式下,被收购公司必须召开股东大会,由收购方之外的独立股东投票表决,若75%以上到会股东同意,且明确表示反对的独立股东不超过10%,则这一“协议安排”才告成功。被收购公司由此取消上市地位,并入收购公司中。

(七)存在巨额现金支付风险

2006年8月修订的《上市公司收购管理办法》(简称《办法》)适用于投资者对在境内证券交易所上市交易的上市公司的收购行为,不适用于收购仅在境外发行并上市的H股、N股等公司。在内地和香港两地上市的A+H股公司适用于《办法》。《办法》第36条第4款规定:“收购人以在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的,应当在作出要约收购提示性公告的同时,将用于支付的全部证券交由证券登记结算机构保管,但上市公司发行新股的除外;收购人以在证券交易所上市的债券支付收购价款的,该债券的可上市交易时间应当不少于一个月;收购人以未在证券交易所上市交易的证券支付收购价款的,必须同时提供现金方式供被收购公司的股东选择,并详细披露相关证券的保管、送达被收购公司股东的方式和程序安排。”海外上市公司换股吸收合并境内上市公司,在发行新股时,该新股并没有在A股市场上市,因此必须由第三方提供现金方式供被收购公司的股东选择,在股市转熊时,可能有更多股东更愿意持有现金,因此存在支付大笔现金的风险。

(八)存在“借股投票”风险

海外上市公司所在的上市地市场通常存在融资融券机制,例如香港市场存在“孖展”(margin)机制,即本人只要拥有10港元的资金,就可以向银行借入90港元,从而购买100港元的股票。因此,对冲基金可以通过“借股投票”的方式影响投票结果。通常,在香港市场上,只要反对公司合并的独立股东所持股票比例超过10%,“协议安排”下的私有化就宣告失败。由于私有化失败后,目标公司股价通常会大幅下跌,也会引发一些指数或者衍生产品价格的联动反应,这就为“借股投票”的短期炒家提供了套利机会。尽管A股市场尚不存在融资融券机制,“借股投票”的风险暂时不存在。但是,融资融券机制正在热议,未来该风险还需要充分考虑。

(九)适用范围有限

采用换股吸收合并模式回归A股市场通常存在适用范围有限问题,原因在于合并公司必须在A股市场存在公司控股的目标公司。由于合并公司已经持有目标公司的大部分股份,因此只要对目标公司发行在外的股份进行互换即可。如果两家公司在业务、股权方面毫无关联,采用换股吸收合并模式就没有意义。

吴磊父母是做什么的

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天际汽车核心成员拥有20年以上深厚的行业积淀，管理层及员工来自世界一流车企，以及知名的互联网企业，以互联网+制造业的组合，打造独特“双螺旋基因”。

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一、近期传闻天际汽车已经完成了一轮超50亿的融资，是地方政府产业引导基金与大型国有银行进行投资的项目。据说这笔钱主要用到车型的开发、智能制造等多个实现自身更好发展的规划。这么看来，天际汽车来历背景倒挺值得卦一卦。天际汽车的前身，其实就是当时乐视汽车旗下的三大电动车品牌之一的电咖汽车。

二、相比于法拉第未来和乐视汽车，电咖汽车一直默默无闻，从最初就一直被贾跃享雪藏。在完成了一款电动小车EV10的研发后，电咖汽车的工作就陷入停滞。 随着整个乐视体系的资金链断裂，如今天际掌门人张海亮带领自己在上汽大众旗下的高管出走乐视，以电咖汽车为载体，孵化出了现在的天际汽车。而从上汽集团出走的张海亮的策略也非常简单，就是将其之前在上汽大众朗逸的成功例子复制在天际汽车，以此来为自己正名。目前，天际汽车已经成立5年之久了，原先主要是做电动汽车，现在已经成为了一家智能互联新能源汽车研发商，致力于纯电动汽车的研发、生产以及销售，可以说是纯电动汽车的一条龙服务，到现阶段已有7次融资。

三、至于说天际汽车是哪个公司投资的，早就2019年，根据天眼查查询天际汽车时，就曾发现其股东信息中多了一位名为 上海电气科技创业投资有限公司 的股东。 根据了解，上海电气科技创业有限公司为上海电气集团股份有限公司全资子公司，是上海电气专业从事风险投资业务的法人实体。其主要经营范围为创业投资、投资管理、投资咨询、企业管理。其母公司上海电气是一家大型综合性装备制造集团，主导产业聚焦能源装备、工业装备、集成服务三大领域。企业入选2017年《全球制造500强》、《财富》中国500强、ENR全球最大250强国际承包商排名全球第141位、2017年品牌价值602.78亿元，位列行业前二。根据了解，近年来，上海电气集团营业收入均保持在900亿元人民币左右。

哪位高人能解释一下，为何别人总说申花“皖花”

吴磊父母经商。

吴磊是1999年出生在上海的，家里还有一个姐姐，吴磊小时候长的机灵可爱，所以3岁就接拍了广告，6岁就开始进入剧组拍戏了，出道十几年了积累的人气很高。

而吴磊对于自己的家庭提及的很少，很多传闻都说他是富二代，其实吴磊的爸爸是四川农村人，年轻时候来到上海打拼，之后在上海做生意立足了，所以吴磊也是在上海出生的，不过至于吴磊爸爸叫什么名字，生意做得多大无泪并没有提过。所以吴磊是不是富二代就不知道了，不过吴磊出道这么多年身价早就不菲了，也不需要家里的经济支持了。

而吴磊的妈妈叫李红英，是个很厉害的妈妈，从小就陪着儿子进剧组拍戏，还要辅导吴磊学习文化知识，当吴磊慢慢的在娱乐圈稳定后，妈妈就做起了吴磊的经济人，一直在打理儿子的工作，本来有很多经纪公司都想把吴磊签入自己的公司，但是都被吴磊妈妈拒绝了。

吴磊相关介绍

吴磊，1999年12月26日出生于上海市，中国内地影视男演员，就读于北京**学院2018级本科班。

2005年，吴磊出演个人首部电视剧《封神榜之凤鸣岐山》，从而正式进入演艺圈。2009年，凭借电视剧《家有外星人》中唐不苦一角被观众熟知，2011年，凭借电视剧《淘气包马小跳》中马小跳一角获得高关注度，2015年，吴磊凭借古装剧《琅琊榜》中小飞流一角荣获国剧盛典最具潜质演员奖，并由此受到观众的广泛关注。

还是朱骏那时候缺钱吧，五大股东不给他股份，他缺少股份，就少投资，那叫什么？沪皖联合队？五大股东一个不骂，谁来带就骂谁。五大股东逼走朱骏，如今这局面，不就是你们要的，呵呵

就跟绿地没接收前

王大雷卖给山东一样，他如果不走，申花可能要搬到云南去，卖了他的话，申花可能留在上海

中国职业联赛走过了20个年头。在20年漫长岁月中，只有三支球队名称没有改变过：国安、申花、泰山；只有两个俱乐部的名称没变过，那就是北京国安[微博]和上海申花[微博]。然而，下赛季可能只剩下北京国安独自支撑了。上海申花已经向中国足协提出申请，要求新赛季主场迁址云南。根据中国足协的要求，主场改变，注册地随之也要改变，也就是说，这支代表了上海滩足球历史与骄傲的球队，有可能要易嫁他乡，甚至连名字中的“申花”都可能被抹去。

申花面临易帜，曾被视为一出“逼宫闹剧”，但当它一步步接近现实之时，人们才不得不去认真审视其背后扑朔迷离的来龙去脉，以及错综复杂的关系与利益交织的有形与无形的网络。

股权变幻

虽然上海申花俱乐部名称20年不变，但早在1999年底，他们就已与最早冠名的国企上海申花电器集团不再有关联。

上海申花俱乐部成立于1993年12月10日，是中国第一家完全脱离体育行政系统的职业足球俱乐部，上海申花队是甲A联赛和中超联赛的创始球队之一。1999年年底，上海申花集团将所有资产撤出，改由上海新世界集团有限公司、上海巴士实业股份有限公司、上海久事公司、上海申能集团有限公司、上海国际信托投资公司、上海华生化工有限公司、上海新高潮公司等七家大型国企参股组建了新的上海申花股份有限公司。虽然申花集团已撤出，但根据市领导的意思，“申花”之名要保留。上海既称“沪”又称“申”，申花的意思就是“上海之花”。

2001年12月19日，由上海广电有限公司、上海文化广播影视集团、上海市黄浦区国有资产总公司三家单位对原上海申花足球俱乐部有限公司进行重组，成立上海申花SVA文广足球俱乐部有限公司。

2007年，上海申花的股权再次出现变更，朱骏[微博]通过上海联城公司以出资2000万元的方式获得申花28.5%的股份，与上海电气、上海广电信息、上海广电集团、上海文广以及黄浦国资委五大国有企业并成申花六大股东，这也给申花的股权纷争留下了无穷后患。

申花怪象

按说申花俱乐部的五大国企占了71.5%的大多数股份，应当背负起主要的责任与义务。但事实上这五大国企是上海市政府的“拉郎配”，他们在俱乐部的实际运营中尸位素餐，既不投入资金，也不参与运营，这就使得朱骏以28.5%的股份成为实际的控制人。

朱骏曾多次通过媒体发声，自己当初入主申花的时候与五大国企约定，未来3年只要投资够1.5个亿，便可以持有申花75%的股份，成为绝对的大股东。

3年过后，朱骏虽然每年投资过亿，但当他要兑现75%股权的约定时，却陷入了一场没完没了的纠纷，上海人形象地管它叫“捣糨糊”。2012年10月，屡次追讨股权不成的朱骏向五家国企发出“最后通牒”，如果再不履行股权转让，联城一方将仅履行28.5%股权的小股东义务。然而五家国企以及背后隐身的政府意志既不愿将大股东身份让位朱骏，也不愿大举出资经营俱乐部，“拖”字诀令这场没完没了的股权之争根本就无法确定明晰的时间表。

在这个过程中，朱骏的主业联城公司股票大幅缩水，身家直线下降，于是放走了高薪的德罗巴[微博]、阿内尔卡等大牌外援，出售了孙祥[微博]、杜威[微博]、郜林[微博]、毛剑卿[微博]、陈涛[微博]、冯仁亮[微博]等众多高薪的大牌本土球员，目的都是为了回笼资金。即便如此，申花俱乐部在经营中还是捉襟见肘，不停传出罢赛、罢训、欠薪等闹剧传闻。

怪咖朱骏

朱骏是纵横商界与足坛的一位怪咖，作为民企老板，他既不像宋卫平那样低调规范，也不像许家印那样高调直白。他既有对足球的热爱，又掺杂了对商业的诉求。他经营申花俱乐部也多有不合常理的惊人之举，个人色彩和随机色彩相当浓厚。

2007年鹿特丹港口杯，与申花队较量的英超[微博]劲旅利物浦[微博]直到比赛结束都不知道，对方身披16号的球员真正身份居然是俱乐部老板。2012年上海国际足球邀请赛，“11号”朱骏又与阿内尔卡联袂担当申花前锋，迎战阿根廷CN竞技队。2013年上海国际足球邀请赛申花与韩国大田队的比赛中，朱骏身披18号首发并踢满全场。这些令人瞠目结舌的表演，令他更像一个玩票的老板而不是俱乐部经营者。朱骏兴之所至的另一个典型案例，是对高薪引进的阿内尔卡的使用，在短短几个月内，其身份先后由球员变成助教、队长再兼任代理主帅现场指挥，开创了世界足坛前所未闻的先例。

　在同各方打交道的时候，朱骏的个性太过鲜明突出，不按牌理出牌的情况比比皆是。这在市场经济中可能不是大问题，但遇到有政府色彩的对象时，就有些相互不对眼。道不同不相与谋，但还要被捆绑在一个桌子上吃桌，这饭吃不好也吃不饱。

申花情结

申花在上海人心中的地位是不一样的。朱骏明白这一点，他也在充分利用这一点博取最大利益。但这一感情牌到了政府及媒体那里，又不怎么买账。毕竟现在上海这座城市还拥有东亚和申鑫，朱骏的谈判资本正在被蚕食。

但申花的底蕴依旧不可小觑。在负六分起步，又经历了经费严重短缺、罢训罢赛的威胁后，申花依然迸发出了惊人的精神力量顺利保级成功。并且面对强力逼宫的同城球队东亚和申鑫，申花分别双杀对手，似乎在向外界证明：看谁才是上海足球的代言人。

申花情结的分量，决定了这场个人与政府背景的博弈结局。这是用正常的行政或法律手段都无法完成的任务。目前已经到了朱骏和上海方面摊牌的时间了：要么去政府化，要么去申花。朱骏未必是一个合格的足球俱乐部老板，但他在申花脱离体育行政系统后再次脱离政府色彩的努力，颇有堂·吉诃德式的无奈和悲情。

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